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CID转型智能化，索菱股份领航车载导航市场：公司成立19年来专注于车载CID导航系统的研发与销售，公司自主研发品牌已覆盖全国30多个省市远销欧美以及东南亚等60多个国家和地区，主要客户包括东风乘用车、上海通用、华晨汽车、浙江吉利、一汽马自达、众泰汽车、上海海马、江淮安驰、大连中升集团、庞大汽贸集团、富士通天、浙江元通等。

车联网市场空间巨大，收购三旗、英卡打造“软件+硬件+运营平台”车联网产业链闭环：汽车产业的飞速发展，为车联网市场开阔了巨大空间，根据埃森哲估计，车联网的整体市场规模2016年为77亿美元，2020年将达到338亿美元，2025年将达到2162亿美元。近期国家连续出台推动车联网行业发展的利好，同时行业标准也即将落地，适应我国国情的LTE-V标准有望在年底前冻结。本次收购三旗通信和英卡科技，将填补公司车联网产业链网络通信和云平台运营的空缺，完成“软件+硬件+运营平台”的车联网全产业链闭环。

前装市场规模巨大，通过ADAS切入前装业务：前装市场的增长空间取决于汽车产量，根据中国汽车工业协会统计，2015年全国汽车产量2450.33万辆，同比增长3.28%。根据艾瑞咨询估计2015年前装市场规模增已经达到556.8亿元人民币。公司秉持“前装与后装协调发展，最终全面进入前装市场”的经营目标，继续加大对前装市场营销的投入，加强与整车厂商的合作，全面切入前装市场。同时，公司将会通过外延并购手段引入ADAS技术团队，将CID系统集成ADAS技术实现辅助驾驶。

盈利预测预估值：若不考虑并购，预计公司2016-2018年EPS分别为0.51、0.60、0.70元，若并购顺利完成，我们预计公司2016-2017年备考EPS分别为0.67、0.80、0.97元，对应2016-2018年PE为56/47/38倍，看好公司车联网运营服务体系未来的发展前景，上调为“买入”的投资评级。

前装市场拓展低于预期，车联网业务低于预期。

CID领导企业

索菱股份是一家专业从事CID（CarInformatic Device）系统的研发、生产、销售、并以此为基础向客户提供专业车联网服务的国家级高新技术企业。

CID系统（CarInformatic Device，车载信息终端）是结合车载信息服务商（Telematics Service Provider，以下简称“TSP”）业务模式，利用无线通信、移动网络和卫星导航技术为用户提供专业的汽车卫星导航定位、无线通讯、信息娱乐、安防监控和汽车移动互联网等服务的终端产品。

CID拥有众多优质客户。经过近20年的发展，公司CID系统产品链逐渐成熟，多项技术达到行业领先水平，CID系统产品产销量位居国内行业前列，公司“索莱特”、“DHD”、“索菱SOLING”、“妙士酷”四大自主研发品牌已覆盖全国30多个省市，并远销欧美以及东南亚等60多个国家和地区，主要客户包括东风乘用车、上海通用、华晨汽车、浙江吉利、一汽马自达、众泰汽车、上海海马、江淮安驰、大连中升集团、庞大汽贸集团、富士通天、浙江元通等。

CID系统持续转型智能化。公司自成立以来，其产品发展经历了三大阶段：初期主要以多媒体导航CID系统为主；中期在多媒体导航 CID 系统功能上进行了延伸，开发出了多功能娱乐CID系统；近期随着移动互联网的普及，推出了智能化CID系统；并在该系统的基础上，开始介入车联网运营服务业务。在此过程中，公司的CID系统得以全面升级，不断满足消费者对汽车智能化、人性化和驾控乐趣的核心需求，同时成为与各运营商和消费者展开B2B、B2C 业务模式的新触点。

维持稳定

公司近年来盈利能力维持稳定，2013/2014/2015年分别实现营收7.46/7.71/8.09亿元，实现归母净利润分别为6226.48/6450.61/6526.36万元。

“软件+硬件+运营”车联网服务体系

车联网是车、人、网组成的巨大交互性网络。车联网是在车与车(V2V)、车与路(V2R)、车与人(V2M)、车与云联网(V2I)之间，进行无线通讯和信息交换的大系统网络，能够实现智能化交通管理、智能动态信息服务和车辆智能化控制，是物联网技术在交通系统领域的典型应用。

车联网服务应用场景广阔。车联网使用GPS、北斗、传感器、摄像头图像处理等装置，采集行驶道路和车辆状态等信息，通过连接移动无线网络的车载信息终端将采集的信息传输汇聚到信息管理中心进行分析和处理，可应用于发布娱乐信息、实施道路救援、智能辅助驾驶、车辆诊断与安防监控等多个场景。

V2X是投资车联网的核心，硬件先行：互联网化、数字化、智能化为特征的新一轮工业革命方兴未艾，有力地驱动了车联网行业的发展，ADAS、无人驾驶与V2X将成为新的投资热点，汽车生态向智能化与网联化迈进，车联网成为发展的重中之重。从产业角度，车联网的完善，新增V2X车载硬件及上游芯片及通信模组、加大运营商移动网络覆盖、交通基础设施改造联网、智能联网平台及相关应用等各环节都具备较大投资机会，前景十分广阔。

车联网政策频出：近年来，国家相继出台了一系列车联网行业发展的政策，有力推动了车联网的发展。

车联网V2X通信标准落地在即，为行业发展扫清障碍。V2X通信技术是未来智能交通运输系统的关键技术，它使得车与车、车与基站、基站与基站之间能够通信。从而获得实时路况、道路信息、行人信息等一系列交通信息，提高驾驶安全性、减少拥堵、提高交通效率、提供车载娱乐信息等。目前V2X的通信技术标准主要分为两种，DSRC和LTE-V标准。

1）、欧美日广泛采用DSRC技术

DSRC即（Dedicated Short Range Communications专用短程通信技术）。DSRC是一种高效的无线通信技术，它可以实现在特定小区域内（通常为数十米）对高速运动下的移动目标的识别和双向通信，例如车辆的“车-路”、“车-车”双向通信，实时传输图像、语音和数据信息，将车辆和道路有机连接。DSRC技术以IEEE 802.11p为基础的标准，物理层技术实际是Wi-Fi的扩展，其MAC层与Wi-Fi相同，同样采用载波监听多路访问/碰撞避免CSMA/CA（Carrier Sense Multiple Access with CollisionAvoidance）技术控制移动节点接入网络。关键指标：支持车速200km/h，反应时间100ms，数据传输速率平均12Mbps（最大27Mbps），传输范围1km。

经过多年发展，目前DSRC在美国、日本已经有了较为成熟的应用：

一、美国使用5.9GHzDSRC。2009年11月8日，：2010-2014》，为未来五年该部的智能交通系统（ITS）研究项目提供战略引导。其中IntelliDrive项目是利用专用短程通信系统（DSRC），实现车辆与车辆（V2V）、车辆与基础设施（V2I）之间的通信，从而通过向驾驶员提供建议或发出危机情况警告，提高驾驶员的情境感知能力及减少或免除碰撞事件的发生；并且根据实时信息改变他们的行驶路线、驾驶的时间和方式以避免交通拥堵等。

后续政策：美国ITS关键的安全性应用领域要求采用5.9GHz DSRC；美国产业发展优先支持5.9GHz DSRC；未来美国主要路段将布设路侧设备，所有销往美国的车辆都必须加装5.9GHz DSRC车载设备。

二、欧盟使用5.9GHzDSRC。欧洲成立了车辆间通信联盟（Car2Car Communication Consortium），制定了车路协同标准和规范，并开展了PReVENT、NoW（Network on Wheels）、CVIS（Cooperative Vehicle Infrastructure Systems）等车路协同相关项目的研究。其中CVIS项目是以开发标准化的网络终端以实现车-车、车-基础设施之间的通讯为目标，利用伽利略开发获取增强车辆位置信息和动态地图信息的新技术，采用车载和路侧设备来检测事故、监控路网运行，开发用于辅助驾驶、交通管理、移动信息服务、商务及货运管理的合作性应用系统。该项目已在7个国家进行了许多大规模联合技术试验。

试验结论：5.9GHz直线传播较好，在转弯处通信受限；5.9GHz和2G/3G无线通信技术配合使用是必要的。

三、日本使用5.8GHzDSRC。日本2004年推出了Smartway计划，该计划是由政府与23家企业共同发起。其发展重点是整合日本各项ITS功能及建立车载单元的共同平台，使道路与车辆（车-路）能够由ITS通信双向传输而成为智能道路和智能车辆。

2）、LTE-V是更加适合中国国情的车联网通信标准

LTE-V具有高安全性、低时延、高可靠性的特点。LTE-V将集中式（蜂窝式）通信（LTE-V-Cell）与分布式（直通式）通信（LTE-V-Direct）相融合，可以使用基站作为支撑进行通信，同时在基站覆盖不足的地方，车与车之间可以采用直接通信，无需基站支撑，具有高安全性、低时延、高可靠性的特点。

LTE-V更适合中国国情。LTE-V技术能够利用现有通信基站，在现有LTE蜂窝通信技术上稍加改动便能得到LTE-V技术，同时高速率、广覆盖的特点有利于传输车内多传感器与系统收集的海量数据，在云计算、大数据处理与智能交通系统集中式管理方面具有天然优势。中国目前蜂窝网络基站数量已经达到170万个，是美国的8倍之多，较为成熟，所以最新提出的基于蜂窝网络的LTE-V标准发展潜力更大，对DSRC技术具有替代作用，是更加适合中国国情的车联网通信标准。

LTE-V标准落地在即，2018年有望启动商用。3GPP组织将于2016年底前完成LTE-V V2V部分的标准制定，2017年3月完成LTE-V V2I部分的标准制定。我国的华为、大唐是3GPP LTE-V标准化研究工作的主导方，是LTE-V标准化过程中SI（StudyItem）和WI（WorkItem）的主要报告起草人。预计LTE-V将在标准冻结一年后启动商用，LTE-V标准冻结将极大地推动车联网行业发展。

2.2

车联网潜在市场规模万亿级。，2015年我国汽车保有量已经达到1.72亿辆，同比增长17.82%，预测2016年至2018年我国民用汽车拥有量分别为19780万辆、22944.8万辆和26845.42万辆。汽车产业的飞速发展，为车联网市场开阔了巨大空间。同时，车联网渗透率逐年上升，由2010年的4%增至2015年的8.5%，预计今年车联网渗透率将突破10%后迎来爆发式增长，2018年将达到20%。

根据埃森哲估计，中国车联网的整体市场规模2016年为77亿美元，2020年将达到338亿美元，2025年将达到2162亿美元。联网汽车份额，将从2015年的38%增长至2020年的98%，2025年将达到100%。届时，所有新车都将具备联网功能，占全球车联网市场总额的26%。

2.3“软件+硬件+运营”车联网服务体系

2016年7月5日，索菱股份公告以非公开发行股份及支付现金的方式收购三旗通信和英卡科技公司100%的股份。

三旗通信、英卡科技的交易对价分别为59,000万元和12,686万元，其中拟以26.42元/股的价格发行1916.2万股（三旗通信：1589.70万股、英卡科技326.51万股），现金支付21059.52万元（三旗通信17000.00万元、英卡科技4059.52万元）。三旗通信承诺2016/2017/2018/2019年度经审计的扣非净利润分别不低于4000/5000/6000/6600万元；英卡科技承诺2016/2017/2018年度经审计的扣非净利润分别不低于1000/1200万/1600万元。

并以26.42元/股的价格向肖行亦、中欧润隆、嘉佑投资发行1362.60万股，募集配套资金不超过36000万元，其中公司董事长肖行亦认购18000万元。

2.3.1.      收购三旗通信奠定无线通信和行业终端解决方案能力

三旗通信专业从事无线数据产品、模块、行业终端等产品研发和服务，总部位于上海，在西安设有研发中心，惠州设有生产中心。三旗通信依托在移动终端通信产品领域积累的研发经验，借助公司在研发、设计方面的竞争优势，逐步向车联网领域渗透，目前三旗通信研发的车载应用终端、车载数传设备、视频观后镜等车联网产品已经进入日本主流汽车厂商。

三旗通信产品丰富。经过近10年的发展，三旗通信已经拥有了较强的核心技术。截至目前，三旗通信及其子公司拥有专利10项，软件著作权97项，已经形成了丰富的产品队列，主要产品包括车联网产品和移动终端通信产品。

2014年、2015年，三旗通信实现的营业收入分别为33,411.71万元、32,955.74万元和5,677.95万元，净利润分别为2,632.34万元、3,684.83万元和411.79万元，营业收入和净利润保持稳定增长。

2.3.2.      收购英卡科技完成车联网平台开发及服务布局

英卡科技主要从事基于自主研发的车联网核心平台和车联网开放平台提供车联网SaaS服务和车联网技术服务。

英卡科技成立于2014年6月，成立初期主要专注于车联网核心平台研发、4S 店客户增值管理系统的前期市场验证等工作；从2015年开始，英卡科技加大了车联网 SaaS 产品与技术服务的市场推广力度，陆续与中国惠普有限公司、深圳市中兴微电子技术有限公司等大型企业建立了合作关系。英卡科技2015年实现营收772.29万元，净利润为341.43万元。

英卡科技提供的服务主要依托英卡车联网核心平台和英卡车联网开放接口平台。英卡科技提供的具体服务及内容如下图和表所示。

2.3.3.      打造“软件+硬件+运营”车联网服务体系

通过并购三旗通信和英卡科技公司由CID系统切入智能汽车领域，打造“软件+硬件+运营”的车联网服务体系。

三旗通信作为通信行业知名的科技公司，具有强大的通信技术研发和产品方案设计能力；英卡科技具有较强的平台级软件及车联网产品设计和研发能力，拥有自主研发的车联网核心平台和面向行业内各类用户提供SaaS服务的车联网开放平台。作为以硬件研发和设计为主的索菱股份通过本次收购实现与原有主业相关的新业务及新市场的开拓，形成 “软件+硬件+运营”的车联网服务体系。

大势所趋

后装红海竞争激烈，全面切入前装市场：公司过去以后装市场为主，后装业务的市场规模较大，但进入门槛相对较低，市场竞争激烈；同时随着前装车型比例的不断提升，后装市场面临萎缩，为此公司积极转型，全面切入前装市场：

• 制定业务转型路线，由“后装销售为主”逐步转变为“前装与后装协调发展，最终全面进入前装市场”的经营目标，实现产业转型升级。

• 将前装市场作为市场开发和营销网络建设的重点。继续加大对市场营销的投入，保持在后装市场的竞争优势的同时，进一步开拓前装市场和海外市场。加大对前装市场的开发力度，进一步提升公司的市场竞争地位，进一步扩大产品市场份额。

• 加大与整车厂商的合作。我国CID系统产业特别是在前装市场，受整车厂区位的影响，大型整车厂商所在地对CID系统的需求较大。同时，前装市场的准入十分严格，需要大量启动资金与精确的品控管理，规模较小、管理水平较低的中小企业很难进入前装市场。公司在现阶段已经和东风乘用车、上海通用、华晨汽车、一汽马自达、众泰汽车、北汽银翔、广汽丰田、吉利汽车等车厂等建立了稳定的合作关系。

我们预计，公司今年前装业务将出现爆发，前装业务收入有望达到总营收的30%以上，远期前装业务收入达到总营收的50%以上。

ADAS强化前装市场竞争优势

无人驾驶技术是通过装载多种车辆感应设备，自动计算规划行驶路线，控制车身状态，使汽车安全高效到达目的地的智能驾驶技术。目前，百度、谷歌、特斯拉、沃尔沃、丰田等互联网公司和汽车公司均在积极研发无人驾驶技术，但是各个公司切入无人驾驶领域的角度不同。整车厂商与各类设备生产商一般由ADAS切入无人驾驶领域，即让现有车型一点一滴地增加自动驾驶功能，如特斯拉的“Autopilot”半自动驾驶功能。另一种则是完完全全的“革命”路线，就比如谷歌无人汽车那样的全自动驾驶汽车。索菱股份作为车载设备生产商，也将由ADAS角度切入无人驾驶领域。

ADAS有效增加无人驾驶的舒适性和安全性。ADAS（高级驾驶辅助系统Advanced Driving AssistantSystem），是用于警示或者辅助驾驶员驾驶的汽车安全系统。ADAS利用安装于车上各式各样的传感器，在收集车内外环境数据，进行静、动态物体的辨识、侦测与追踪等技术上的处理，并结合导航仪地图数据，进行系统的运算与分析，从而预先让驾驶者察觉到可能发生的危险，有效增加汽车驾驶的舒适性和安全性。在复杂的车辆操控过程中为驾驶员提供辅助和补充，可部分控制车辆的移动，并在未来最终实现无人驾驶。常用的驾驶辅助功能包括：自动紧急刹车（AEB）、防碰撞预警（FCW）、车道偏移预警（LDW）、盲区监测（BSI）、车道保持（LKA）、主动跟随巡航（ACC）、行人监测预警（PCW）等。

索菱CID与ADAS融合发展可期。我们预计索菱未来有望通过引入ADAS技术团队，将ADAS技术与现有智能CID系统产品相融合，将智能CID系统产品全面升级，完成从集娱乐、导航、行车数据收集的初级智能化车载终端向集辅助驾驶、多媒体娱乐、导航等技术于一身的高级智能化辅助驾驶车载终端转型。公司布局ADAS将有助于提升公司CID产品系统竞争优势，提供一体化CID解决方案的能力。

 
若不考虑并购，预计公司2016-2018年EPS分别为0.51、0.60、0.70元。若并购顺利完成，预计公司2016-2017年备考EPS分别为0.67、0.80、0.97元，看好公司车联网运营服务体系未来的发展前景，给予“增持”的投资评级。

从可比公司估值情况看，在考虑收购完成的情况下，索菱股份2016-2017年备考PE分别为56.0倍和46.9倍，显著低于行业平均值。

前装市场拓展低于预期，车联网业务低于预期。

附：盈利预测与估值

联系人

首席证券分析师：

郝    彪  haob@dwzq.com.cn

执业资格证书号码：S0600516030001

证券分析师：

朱悦如 18621787913 zhuyr@dwzq.com.cn

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lia@dwzq.com.cn

执业资格证书号码：S0600515110001

研究助理：

 chenchen@dwzq.com.cn